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研报:东吴证券:新东方在线紧抓K12拥抱未来
发布时间:2019年10月08日 10:38:03

(网经社讯)投资要点

快速成长的在线教育培训平台龙头。新东方在线(01797)是新东方集团旗下、中国最大的综合线上校外辅导及备考服务机构,覆盖大学、K12、学前及机构业务,教学平台有新东方在线、东方优播、多纳及酷学英语。FY19公司总营收9.19亿元同增41.27%,由于业务快速扩张下前期投入增多叠加结构调整导致净利润亏损0.40亿元。

在线教育行业空间广阔、增长可期。由于在线教育技术不断升级、教育资源供需错配,推动着在线校外培训市场快速增长,据弗若斯特沙利文,2013-2017年市场规模964亿CAGR31%,预计到2022年将达3102亿元CAGR 22%。竞争格局方面,2017年在线校外培训/在线大学备考培训机构市场CR5分别为1.68%/17.5%,新东方在线市占率分别为0.63%/ 8.2%,为行业龙头。随着行业政策法规整体趋严,在线下市场扩容相对放缓的情况下,线上资源的逐步规范化利于龙头企业把握发展机遇。

四大业务板块支撑,K12成未来增长亮点。1)大学业务作为基石,FY19营收6.3亿占比69%,毛利率稳定在65%左右,稳健支撑公司业绩增长。2)K12细分赛道拥有千亿刚需市场,是未来主要发力点,依托东方优播平台,主打“小班模式”,具有四大竞争优势:聚焦低线城市,实现教育下沉;地推模式打造低获客成本;课程设计本地化;教学个性化,推行高互动直播。FY19营收1.6亿占比17%,东方优播有望实现每年翻倍的高速增长。3)学前业务仍在孵化阶段,FY19营收占比4%,规模尚小,多纳平台处于整合期。4)机构业务稳定贡献营收,FY19占比10%。

强大的品牌效应、卓越的教研水平、丰富的课程产品构筑宽厚护城河。1)基于新东方集团庞大的线下学校网络及学员基础,新东方在线学员数高速增加,FY16-19从65万人增长至218万人CAGR 49%;同时,单生获客成本显著低于同行,充分体现了品牌号召力及充分的潜在客户市场。2)截至2018/11/30,公司全职教师及兼职教师数为221/2232名,庞大的教学人员人才库为公司部署多元化课程提供了有效保障。3)三大业务均有丰富的课程品类,课程价位分布在9.9-134600元,可以充分满足不同消费层次学生的需求。

盈利预测与投资评级我们预计FY20-22公司实现营收12.6/18.1/27.9亿元,同增37%/44%/54%;归母净利润分别为-0.53/-0.22/0.17亿元,预计在FY22实现扭亏为盈。采取分部估值法,我们预计公司合理市值水平约为138亿元,对应港币市值153亿港元。考虑到公司作为大学在线教育龙头公司,背靠新东方,同时重点布局K12东方优播业务,未来增长潜力较高,首次覆盖,给予“买入”评级!

风险提示:业务发展不及预期、市场竞争加剧、教育政策风险

1、新东方在线:快速成长的在线教育培训平台龙头

1.1 中国最大的综合线上校外培训机构,登陆港交所成中国在线教育第一股

新东方在线是新东方集团旗下专业的在线教育网站,于2005年创立,06年随母公司赴美上市,17年3月在新三板正式挂牌公开交易,并于18年2月终止挂牌。19年3月成功登陆港交所,共计发行1.645亿股(国内配售1645.2万股,国际配售1.48亿股),占发行后总股本的21.67%,募资金额为16.8亿港元,是中国最大的综合线上校外辅导及备考服务机构。FY19公司总营收9.19亿元同增41.27%,净利亏损0.4亿元。

1.2 股权结构集中,高管激励充分,核心管理团队具有丰富的教育行业经验

新东方在线采用VIE架构,上市公司主体在开曼群岛注册,并通过全资子公司迅程香港对境内实体德信东方进行控制。德信东方协议控制经营实体北京迅程,北京迅程持有酷学慧思、东方优播100%股权,酷学慧思和东方优播分别为酷学多纳、优播业务的经营主体。

新东方及腾讯为公司前两大股东,同时高管及员工股权激励充分。新东方在线实际控制人为母公司新东方,持股53.4%;第二大股东为腾讯附属子公司意像架构,持股9.66%;Auspicious为北京迅程境内员工持股计划,持股5.69%;Dragon Cloud为一家投资控股公司,持有公司5.5%股权;此外,公司董事及高管中执行主席俞敏洪、行政总裁孙畅、COO潘欣、CFO尹强分别通过各自的全资公司Tigerstep、First Bravo、Nova Max、Perfect Go间接持股1.48%/1.57%/1.0%/0.36%,股权激励非常充分。

7、风险提示

业务发展不达预期:公司K12业务未来增长点主要依赖东方优播平台,东方优播获客主要通过线下门店扩张,存在异地扩张门店获客效果不及预期风险;学前教育仍在孵化阶段,存在市场集中度持续向头部公司靠拢、公司业务发展不及预期风险。

市场竞争加剧:在线教育行业可能出现来自全国的竞争企业,市场竞争更为激烈,存在竞争加剧、成本上行风险。

教育政策风险:存在K12课外培训市场监管政策不断趋严的风险。(来源:东吴证券 文/马莉 张良卫 编选:网经社)

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